三、 深化金融改革的取向和路徑選擇

　　網商金融的沖擊，雖然揭示了我國金融體制機制的某些缺陷，但它依然主要局限于對銀行已有業務的部分分享。我們仍需要進一步加大我國金融體系改革力度，推進利率市場化，促進市場信用快速發展。

　　1.深化金融改革應建立發揮金融市場決定性作用的金融體系。

　　黨的十八屆三中全會《關于全面深化改革若干重大問題的決定》指出，深化經濟體制改革要“緊緊圍繞使市場在資源配置中起決定性作用”展開，在金融領域中，應以“完善金融市場體系”為重心。在以銀行為主體的金融格局下，實體企業融資成本不僅沒有降低反而繼續上升，金融機構為自己服務的比重在持續提高。面對這樣的狀況，一個值得深省的問題是：在金融配置資源方面，金融體系改革的取向究竟是要發揮銀行的決定性作用，還是要發揮金融市場的決定性作用？美國在起步于上世紀70年代末的金融創新過程中，曾提出了金融體系應由銀行主導還是市場主導的命題。在金融脫媒的進程中，市場主導的趨勢快速展開，迫使銀行進行了業務轉型，形成了由金融市場決定性作用為主導的現代金融體系。建立發揮金融市場決定性作用的金融體系，應是我國金融改革的趨勢。

　　2.網商金融發展的可持續性還有待時間考驗。

　　在完全競爭的市場中，價格應在買方與賣方的充分競爭中形成。如果只有賣方之間的競爭，缺乏買方與賣方的競爭，則市場處于賣方壟斷格局。金融市場也不例外。我國金融產品結構中，存款所占比重高達90%以上，貸款所占比重高達60%以上。要改變銀行在存貸款市場中的賣方壟斷地位，僅僅依靠互聯網金融提供的渠道和技術幾乎是不可能的。網商金融的發展雖然對銀行經營有所沖擊，但依然難以有效擴大城鄉居民和實體企業的金融選擇權。盡管建立在P2P基礎上的網貸在2013年成交規模達到1058億元，比2012年增長了5倍，但從2013年4月到2014年2月的10個月期間，有80多家P2P平臺發生了關張倒閉、老板跑路或出現延期兌付等問題。進入2014年2月以后，余額寶的投資者數量增幅和融資增幅也已明顯放緩。同時，一些銀行等金融機構也已推出了各種類型的“銀行寶”，由此，這些網商金融的可持續性是否可靠還有待時間考驗。另一方面，P2P網貸、余額寶以高利率回報吸引投資者的資金，投資者暫時可以得到高于銀行活期存款數倍乃至數十倍的收益，但金融交易并不創造價值，這些高利率最終要由使用資金的實體企業承擔，無益于降低它們的融資成本。在美國，Paypal通過將貨幣市場基金與互聯網的電子支付相對接，1999年設立了全球第一只互聯網貨幣市場基金，曾一度快速增長，到2007年貨幣市場基金規模達到了近10億美元。但在金融危機的沖擊下，由于可提供的回報率過低，Paypal貨幣市場基金最終難以為繼，在2011年7月29日宣布關閉。

　　3.應以公司債券為金融改革的主要抓手。

　　金融根植于實體經濟。金融改革應以金融回歸實體經濟為主要取向，由此，必須充分擴大城鄉居民和實體企業的金融運作選擇權利，使他們在存款市場上和貸款市場上能夠作為買方與銀行展開有效競爭。從各種金融產品的對比來看，以公司債券為金融改革的主要抓手是最為合適的。

　　第一，公司債券屬于基礎性金融產品，在我國的法律上沒有障礙（《公司法》和《證券法》對此有明確規定），在理論上有著高度共識，在實踐上已有較為豐富的經驗。

　　第二，公司債券有著一系列獨特的功能：其一，它是存貸款的替代品。公司債券利率對資金供給者和資金需求者是同一的，它既有利于提高資金供給者的收益水平又有利于降低實體企業的融資成本。其二，改善資金錯配。實體企業通過發債獲得中長期資金（在發達國家中，它的位次遠高于股票），則能夠有效改善資金的期限錯配狀況。其三，推進商業銀行業務轉型。公司債券的大量發行，減少了銀行吸收存款的數量和發放貸款的數量，同時，既為銀行業務轉型提供了金融市場條件，又給這種轉型以較為充分的時間。其四，緩解小微企業的融資難。在大中型企業普遍通過發債獲得運作資金的條件下，銀行只能將貸款資金集中向小微企業投放，由此，將緩解小微企業的融資量小、融資利率高等難題。其五，推進債務率降低。在以公司債券替代銀行貸款的條件下，由于長期債券具有準資本的功能，所以，短期債務率將明顯降低（由此引致的風險也將明顯降低）。這有利于推進實體企業的運行穩定。

　　第三，在金融改革中，公司債券的功能舉足輕重。其一，利率市場化改革。公司債券利率是銀行存貸款利率的替代品。我國要實現存貸款利率市場化改革的目標，如果缺乏公司債券利率的機制作用，是難以完成的。其二，存款保險制度。在存款依然是居民金融運作主要資產和銀行經營主要對象的條件下，存款保險制度的實施存在著嚴重風險。在公司債券大量發展的背景下，銀行存貸款在金融體系中的作用明顯降低，由此，實施存款保險制度就不容易引致大的震蕩。其三，資本賬戶中的金融交易項下開放。在資本賬戶開放中，大多數金融交易集中在公司債券及其衍生品方面，海外人民幣的回流也主要通過這一渠道而展開。缺乏成熟的公司債券市場，就很難有效推進資本賬戶中金融交易項下的充分開放。

　　公司債券作為直接金融工具，理應直接向實體企業和城鄉居民銷售，這既有利于使實體企業擺脫資金來源受限于銀行貸款、暫時閑置的資金只能存入銀行的格局，也有利于提高城鄉居民的財產性收入。為此，需要做好如下幾方面工作：第一，切實將《公司法》和《證券法》的相關規定落到實處，有效維護實體企業在發行債券中的法定權利。第二，建立全國統一的公司債券發行和交易制度，改變“五龍治水”的債券審批格局。第三，取消公司債券發行環節的審批制，實行發行注冊制，強化信息披露程度。第四，積極推進按照公司債券性質和發行人條件決定公司債券利率的市場機制形成，在此基礎上，逐步推進以公司債券利率為基礎的收益率曲線形成，完善證券市場中各種證券的市場定價機制。第五，積極發揮資信評級在證券市場中的作用，為多層次多品種的公司債券發行和交易創造條件。第六，推進債權收購機制的發育，改變單純的股權收購格局，化解因未能履行到期償付本息所引致的風險。與此同時，切實落實公司破產制度，以規范公司債券市場的發展，維護投資者權益。

　　在發展公司債券市場的過程中，互聯網金融將大有用武之地。首先，各種公司債券可利用互聯網進行信息披露、市場詢價和發行銷售，網商也可爭取代銷公司債券和為投資者提供相關資訊服務。在這個過程中，投資者可利用互聯網、大數據和云計算等對發行人的資信和經營狀況進行查詢和分析，尋求公司債券價格的性價比。其次，可利用互聯網展開公司債券的無形市場交易，降低交易成本，提高交易效率。第三，可利用互聯網技術和資訊提高的發債公司經營運作可持續的公開監督，展開債權收購等運作。