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國際貨幣溢價及其對人民幣國際化的啟示

2014-07-03 10:45 來源:《國際經貿探索》  我有話說
2014-07-03 10:45:36來源:《國際經貿探索》作者:責任編輯:蔣正翔

  五、人民幣國際化要權衡貨幣溢價的利弊

  (一)貨幣溢價的綜合分析

  國際貨幣通常都能獲得貨幣溢價,大多通過貨幣升值表現出來。特別是在其國際化的拓展和深化階段,升值預期強烈引致其溢價劇增,1980~1990年代日元急劇升值印證了這點。而在其國際化的初始階段,國際貨幣溢價較少,表現為貶值。但在其國際化完成及持續階段,國際貨幣溢價比較穩定。

  1945~1967年,35美元等價于1盎司黃金,美元被嚴重高估,對其它貨幣溢價過多。鑒于美國超常的經濟實力和美元廣泛的國際流通和使用,美元處于強勢地位,自然地高估美元,表現為美元升值。1960年代末至1980年代,隨著美國經濟相對衰落,美元急劇貶值,美元溢價下降并向內在價值收斂,式(8)表明正是高度國際化支撐了美元的國際市場價格。換句話說,如果美元不是國際化水平最高的貨幣,美元會貶值得更多。

  國際貨幣溢價是指其國際市場價格高于其內在價值,貨幣升值和貶值是指貨幣市場價格與前一時期相比,國際貨幣貶值并不意味著沒有貨幣溢價,而升值也不全是貨幣溢價。兩者的比較基準是不一致的。

  (二)人民幣國際化必須權衡貨幣溢價的收益和成本

  經濟起飛階段的國家,其本國貨幣往往被低估,而國際貨幣相對該國貨幣高溢價。戰后日元匯率長期被固定在360,日元被嚴重低估,美元存在高溢價,此時日元并非國際化的貨幣,這表明一國貨幣國際化確實能使該國貨幣獲得溢價,從而使得國際貨幣購買力上升,產生了財富效應。1994~2005年,中國也采取低估本幣政策,而2005年至今的人民幣升值,很大程度上不是真實的升值,而是向內在價值的回歸,類似于戰后日元被嚴重低估現狀。

  預期對貨幣溢價同樣發揮著重要作用,即使持幣人知道幣值低估也會壓低該貨幣幣值,通過該貨幣的貶值表現出來。國際流動性差,預期效用和收益低,以及貶值預期和害怕損失進一步強化了貶值預期。2005年人民幣升值之前,國際市場對人民幣的預期不明確,大大降低了人民幣在國際市場上的真實購買力,而國際貨幣獲得了對人民幣的溢價,通過貨幣交換,實際上把中國創造的財富無償轉移給國際貨幣發行國,此即人民幣非國際化的代價。

  一國貨幣國際化水平越高,本國的生產、服務以及貿易等所含的價值越容易量化,其代表的經濟購買力也越容易實現。如果一國貨幣代表本國商品和服務的購買力雖然很高,但不容易量化和比較,其對外代表的購買力則很難實現且難以轉化,其內在價值必然在交易中被低估。而國際貨幣因其高度國際化,其購買力的轉化和實現不存在障礙,因而容易獲得溢價。鑒于美元的高度國際化,這為美國經濟產出轉化為可在全球使用的經濟權力提供了條件。

  當前,在經濟增長轉型、產業結構升級、勞動力成本上升、外匯儲備過剩以及中國經濟的國際影響越來越突出之時,順勢而為推進人民幣國際化,不僅能獲得貨幣溢價,還會改變被動的金融戰略態勢。至于成本,日元國際化所遭受的損失和美元霸權對日元國際化的制約以及日元大幅升值對日本經濟的沖擊(殷劍鋒,2011),尤為深鑒。此外,歐元國際化對歐債危機的負面影響也不可小覷。推進人民幣國際化應通盤考慮并謹慎實施。

  注釋:

  ①美國占世界GDP的比重(PPP法)根據世界銀行提供的數據整理而成,部分參考安格斯.麥迪遜的世界千年統計數據;1980~1999年國際結算美元份額,1980~1995年外匯交易美元份額,以及1980~1994年國際儲備美元份額的數據是根據幾個主要年份美元所占比重,結合整體變動趨勢,采用趨勢平滑法推算出來。

  ②所有回歸均采用穩健標準差法檢驗顯著性水平。

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