歐洲主權債務危機表明債務持有人的構成關乎危機性質。根據國際通行的定義，“外債”是指居民對非居民具有契約性償還義務的債務。國際清算銀行、國際貨幣基金組織、經濟合作與發展組織、世界銀行從債權人角度聯合公布的相關季報，就是本外幣全口徑的外債統計。全球金融海嘯以來，美國迅速擺脫了危機，歐洲卻陷入了主權債務危機的泥潭。南歐國家爆發主權債務危機的主要原因是政府債務負擔過重，達到GDP的100%多，遠超過《馬斯特里赫特條約》定下的60%以內的警戒標準。然而，日本政府的債務負擔更重，達到GDP的200%多，穩居世界第一，而日本卻沒有爆發主權債務危機。其背后的主要邏輯就是，盡管二者政府債務都是以本幣計價，但南歐國家的主權債務有60%左右是非居民持有（美國該比例為40%多），屬于“外債”；而日本的主權債務有90%以上是居民持有，卻屬于“內債”。正如美元作為傳統避險資產，國際金融越是動蕩，國際資本就越是流向美元資產，美國國債的國際信譽就越高、收益率就越低。日本的情形則是，雖然其政府債務負擔很重，但在通貨緊縮和日元低利率環境下，國內投資者缺乏其他更好的可替代的投資選擇，政府債券長期居于市場投資組合的重要地位，日本政府也是債多不愁。而歐洲的情況卻大相徑庭。雖然歐洲主權債以歐元計價，不存在貨幣錯配問題，但因其表現為境外債權人集中減持南歐國家歐元資產，這依然觸發了主權債務危機。不過，由于南北歐經濟基本面的巨大差異，國際資本從南歐危機國家流出后流向北歐國家，德國國債收益率危機以來屢創新低。所以，不同于新興市場常見的國際收支危機，歐洲主權債務危機并沒有伴隨著歐元大幅貶值的貨幣危機。

　　貨幣國際化情形下本幣與外幣的關系

　　從理論上講，貨幣的主要功能包括價值尺度、交易媒介、支付手段、貯藏功能等。貨幣國際化，就是相關貨幣功能的跨國界延伸。通常理解，外匯管理主要是管理外匯收支活動。但當本幣國際化，開始行使世界貨幣的職能時，這種貨幣究竟應該視同本幣還是外幣監管，不僅是一個理論問題，更是一個實踐問題。

　　國際收支狀況只與交易有關而與幣種無關。國際收支是居民與非居民一切經濟交易記錄的總和，它并不區分是用外幣還是本幣作為計價結算貨幣。只要是居民對非居民增加資產/負債，則不論是外幣形式的對外資產/負債，還是本幣形式的對外資產/負債，都會增加本國當期的資本流出/流入。因此，本幣只要是采取“經常項目輸出、資本項目回流”的國際循環模式，就會擴大本國對外負債，增加資本流入；只要是采取“經常項目回流、資本項目輸出”的循環模式，就會擴大本國的對外資產，增加資本流出。同理，本幣國際化越進入投資、儲備貨幣的較高層次，也就意味著非居民持有的本幣資產增多，本幣國際化就會增加而非減少資本流入的壓力。可見，任何貨幣要扮演美元那樣的主要國際儲備貨幣的角色，“經常項目逆差、資本項目順差”的國際收支結構是重要的前提條件。經常項目尤其是貨物貿易順差，是一些貨幣邁向更高程度國際化的主要障礙。1960年代，西德和日本對于本幣的國際化一直比較抗拒，就是因為擔心馬克和日元的國際化，有可能影響出口競爭力，進而減少貿易順差。

　　跨境使用時的本幣與外幣實際是等價關系。貨幣國際化通常以本幣完全可兌換為前提條件。如果貨幣已經開始行使世界貨幣職能，而本國仍然保留金融外匯管制，則貨幣國際化必然會對本國的金融外匯管制形成沖擊和挑戰。因為對于同一種跨境交易，區別幣種實行不同的監管政策，必然會造成諸多監管套利的機會。對此，管理上防不勝防、堵不勝堵。例如，如果對外匯流入有限制，而對本幣流入較少限制，則在境外將外匯換成本幣后再流入境內，必然是市場主體的理性選擇；反之，如果對外匯流出有限制，而對本幣流出較少限制，則以本幣形式流向境外再轉換成外匯，就可能輕松規避本國的外匯管制。從這個意義上講，本幣國際化意味著對外開放進一步擴大，資本管制難度進一步增加。如果本幣國際化日新月異，而資本賬戶開放卻想固步自封，二者之間必將形成目標沖突，并造成一系列市場扭曲。

　　貨幣國際化與本幣離岸市場發展

　　在國內金融市場發展滯后、本幣不完全可兌換的情況下，支持境外本幣離岸市場發展，也被認為是助推本幣國際化的一個現實選擇。通常認為，借助境外先進的金融基礎設施，可以為本幣國際化探索新途徑、積累新經驗；由于本幣是在境外循環，可以減輕本幣國際化對境內市場的影響和沖擊。然而，上述愿望很美好、現實卻很殘酷。

　　離岸市場發展并非貨幣國際化的必要條件。雖然歐洲貨幣市場是當今最重要的國際金融市場之一，但其于1950年代嶄露頭角時，美元早已成為世界主要結算貨幣和儲備貨幣，紐約也早已是國際金融中心。在此基礎上產生的境外離岸美元市場和境內離岸美元市場（即國際銀行設施，簡稱IBF），都是美國當時政治和經濟戰略的需要。應該說，離岸市場是美元國際化的結果而非工具。